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Lettre hebdo 48 : Crise et intégration européenne

le 28/11/2011 13:27

Comment la crise économique que nous traversons agit-elle sur les tendances à long terme qui transforment nos sociétés ? Lors de la crise que traversa le monde entre 1914 et 1918, la première guerre mondiale, Albert Einstein signa un manifeste  en faveur d’un traité de paix qui créerait une « Ligue des Européens » débouchant sur une « civilisation universelle à l’échelle du monde ». Original, non ? L’Histoire nous apprend, si l’on si intéresse, que toutes les crises relatées dans les livres d’Histoire ont donné lieu à un mouvement vers plus d’intégration, qu’elle soit régionale ou mondiale. L’Europe semble être à une nouvelle étape de sa construction si l’on en croit, Yngve Slyngstad, le chef du fonds de pension public norvégien, l'un d'un plus gros fonds souverains au monde. Selon lui, La crise actuelle est "positive" pour l'Europe car elle oblige le continent à adopter les réformes attendues depuis longtemps. Nous avons construit l’Europe du commerce et des marchés. Et l’Europe politique ?   Ce sujet fut au cœur de l’actualité de la semaine écoulée. A tel point, que les profonds désaccords, au sein de la zone, sur les Eurobonds et le rôle de la BCE, ont clairement chahuté les marchés. Le déclencheur fut  l’intervention de l’agence de notation, Moody’s qui a accrut la pression sur la dette française.   La perspective d'une perte de la note triple A de la dette française s'est accentuée lundi avec une nouvelle menace de l'agence de notation Moody's qui a déprimé des marchés financiers déjà affaiblis par la crise de la dette en Europe et aux Etats-Unis. Selon l’agence, "les coûts de financements élevés (sur une longue période), conjugués à une perspective de croissance qui se détériore, auront des implications de crédit négatives". En clair, cela signifie un risque accru d’une baisse de la note du pays. Pour les marchés, la menace de Moody’s n’est pas surprenante, au point de se demander quand la France va perdre son triple A : avant ou après les élections présidentielles.   Le gouvernement de Nicolas Sarkozy a fait de la sauvegarde du triple A par les trois grandes agences de notation une priorité. Mais est-ce bien nécessaire ?   Les Etats-Unis ont perdu leur triple A. Les marchés l’ont intégré et l’inquiétude de sa perte est passé aux oubliettes. Le résultat est que cela n’a eu aucun impact sur leur taux d’emprunt. Ce ne sont pas les agences qui définissent  ce taux, mais la loi de l’offre et de la demande. Malgré ce triple A, la France subit, au même titre que la Grèce, l’Espagne ou l’Italie, une pression des marchés sur ses taux. L’écart avec le taux allemand, qui fait office de référence, n’a jamais été aussi élevé, dépassant les 150 points. Ces taux élevés sont ils si graves ? Soyons un peu plus précis sur le sujet, car on entend et lit, tout et n’importe quoi. Pour imager ce qui suivra, imaginons un individu qui rembourse un emprunt depuis 10 ans, avec une maturité dans 10 ans. Ses revenus se sont dégradés depuis la date de souscription de cet emprunt. Cet individu constitue donc un risque plus élevé pour la banque. Son taux d’emprunt augmente t il ? non ! Si cet individu devait refinancer cet emprunt, cela se ferait à un taux ajuster du risque réel.   C’est à peu de chose près, le même raisonnement pour les emprunts d’Etat. Ces derniers mois, les investisseurs réclament de l'Italie, de l'Espagne ou même de la France des intérêts toujours plus élevés. Le signe de la défiance des marchés : le taux reflète le risque estimé par les banques. Toutefois, les taux qui flambent ne sont pas ceux réellement payés à l'heure actuelle par les États. Même s'ils sont de très mauvais augure à moyen terme (échéance de refinancement de la dette publique). La France paye en moyenne un taux d'intérêt de 2,02% sur sa dette à moyen et long terme (taux pondéré, en octobre), selon l'Agence France Trésor (AFT) qui gère la dette publique. Le taux qu’on lit dans la presse, autour de 3.5% correspond à l’état de l’offre et de la demande sur le marché secondaire. Toutefois, c’est ce taux qui sera appliqué lors des nouvelles émissions d’obligations.   Pour informations, la Grèce, dont le taux à 10 ans pratiqué sur les marchés est de 28%, paie réellement sur sa dette à moyen-long terme, un taux de 4.99%. Pour le Portugal, c’est 11.39% vs 4.44%, l’Italie 6.99% vs 4.23%.   En résumé,  la crise européenne, est, certes, une crise des dettes souveraines, mais avant tout, une crise de confiance. Les marchés doutes des capacités des autorités publics à endiguer leurs dettes. Même l’Allemagne, dont le Bund est une valeur sûre au sein de a zone, a peiné à se financer lors de l’émission obligataire à dix ans de mercredi dernier.   La solution serait une relance de la croissance économique. Une relance de l’activité économique génère davantage de recettes fiscales favorisant le désendettement. Un cercle vertueux  qui résoudrait naturelle la pression sur son triple A. Seulement les perspectives de croissance ne sont pas au rendez vous. Dernièrement, l’OMC a révisé à la baisse ses prévisions de croissance du commerce mondial pour 2011.   Alors, comment rétablir la confiance qui fait cruellement défaut à l’ensemble des membres de la zone euro. Différentes voies sont abordées depuis quelques semaines, dont les discussions se sont intensifiées ces derniers jours. La voie qui semble être empruntée est celle de davantage d’intégration européenne sur le plan politique.   On a entendu parler de volonté de rapprochement vers le modèle allemand - bénéficier de l’image stable et rigoureuse du pays référant au sein de la zone - afin, dans un premier temps, de baisser la pression des marchés.   Mais c’est le rôle de la BCE qui a fait couler le plus d’encre, notamment le refus de l’Allemagne de monétiser  massivement les nouvelles émissions obligataires des pays membres. Il est impensable que la banque centrale joue le rôle de préteur en dernier ressort face à des Etats qui n’appliquerai aucune rigueur budgétaire. En plus d’un risque d’inflation, s’ajoute un risque de dégradation du bilan de l’institution, à l’image de celui de la Fed.   Une solution qui semble prendre forme, est celle d’une mutualisation des dettes au travers des Euro-bonds. L’Allemagne, n’est pas réellement contre, mais le pays souhaite avant toute chose, une réforme du Traité de Lisbonne prévu pour le 9 décembre. Cette réforme devrait permettre un renforcement de la discipline budgétaire. Paris et Rome se sont ralliés à cette exigence, dont les détails doivent être dévoilés avant le sommet européen du 9 décembre prochain, pourrait fournir à la chancelière la marge de manœuvre nécessaire pour accepter la création d'obligations européennes.   A ce titre, le journal allemand, Welt am Sonntag, semble indiquer que Paris et Berlin veuillent aller plus loin et plus vite dans cette voie, avec la mise en place d'un pacte de stabilité et de croissance limité à quelques pays de la zone euro. Ce nouveau pacte permettrait d'éviter d'attendre une réforme des traités susceptible de traîner en longueur. La chancelière allemande et le président français pourraient dévoiler dès la semaine à venir cette proposition dans le cadre d'un plan de lutte contre la crise de la dette. "S'appuyant sur ces mesures", poursuit le journal, "il devrait y avoir une majorité au sein de la Banque centrale européenne pour une intervention plus forte sur les marchés de capitaux."     Pendant ce temps, outre-atlantique, La "super-commission" chargée de réduire la dette des Etats-Unis a annoncé lundi ne pas être parvenue à un accord entre gauche et droite, après trois mois d'efforts. Or même si Wall Street à décroché de plus de 2%, le pays a encore le temps de régler ses problèmes de déficit. Non seulement parce que les coupes automatiques dans les dépenses ne commenceront qu’en 2013, mais aussi parce qu’il emprunte à un coût très bas. D’autre part, avec les élections législatives de novembre 2012, la nouvelle majorité pourra mettre ces questions budgétaires au cœur de son projet de relance économique.   Cette semaine, les marchés devraient être plus optimistes. Les investisseurs ont finalement bien réagis à l’échec de la « super-commission » américaine. Ils devraient bien accueillir le renforcement de la cohésion entre Berlin, Paris et Rome. L’annonce d’un pacte limité à certains états, pourrait donner lieu à rythme politique plus en accord avec le rythme des marchés, contrairement aux décisions prises à 17 ou 27 Etats membres.   Sur le front macroéconomique, la semaine sera fournit. Il faudra être attentif, entre autre,  au Conference Board de mardi, le livre Beige de la Fed mercredi et les indicateurs du secteur manufacturier pour l’Europe et les Etats-Unis jeudi prochain.   Conclusion La Bourse de New York a achevé en baisse une séance peu active vendredi, au lendemain des fêtes de Thanksgiving, animée essentiellement par l'aggravation de la crise européenne: le Dow Jones a perdu 0,23% et le Nasdaq 0,75%. La place new-yorkaise, fermée jeudi en raison de Thanksgiving, n'a ouvert que pour une demi-séance vendredi. Le volume d'échanges est resté anémique. Sur cette semaine écourtée, le Dow Jones a aligné quatre séances de suite dans le rouge et accumule une perte de 4,8%.   Cette semaine a, une nouvelle fois, été marquée par la poursuite des attaques spéculatives contre les dettes souveraines européennes. Paris évite une 7 ième séance de repli et clôture, vendredi, sur une hausse de 1.25% à 2 856.97 pts, réduisant la perte hebdomadaire à 4.7%.   Pour cette semaine, la situation devrait sortir, temporairement, du rouge.  le bureau DayByDay constate que la bougie de vendredi a "avalé" celles de mercredi et jeudi, validant, comme anticipé, les prémices d'un retournement. Ce mouvement devrait se poursuivre dans les jours à venir en direction de 2940 points. Les analystes de DayByDay prennent un biais haussier au-dessus de 2808.2 points.   Tendance de fond             Annonces de la veille - Angela Merkel et Nicolas Sarkozy envisagent la mise en place d'un pacte de stabilité et de croissance limité à quelques pays de la zone euro, rapporte le Welt am Sonntag ce dimanche. Ce nouveau pacte permettrait d'éviter d'attendre une réforme des traités susceptible de traîner en longueur, précise le journal citant des sources gouvernementales allemandes. La chancelière allemande et le président français pourraient dévoiler dès la semaine à venir cette proposition dans le cadre d'un plan de lutte contre la crise de la dette. "S'appuyant sur ces mesures", poursuit le journal, "il devrait y avoir une majorité au sein de la Banque centrale européenne pour une intervention plus forte sur les marchés de capitaux." - Christine Lagarde étudierait l'hypothèse de prêter à l'Italie de 400 à 600 milliards d'euros pour une période de dix-huit mois. La directrice générale du FMI en aurait discuté par téléphone avec Mario Monti, selon des sources financières à Washington citées hier par le quotidien La Stampa. Ce prêt important serait consenti à un taux compris entre 4 et 5%, très largement inférieur aux rendements de 8% atteints vendredi dernier sur les marchés par les bons du Trésor (BTP) italiens à deux ans. L'Italie doit renouveler l'an prochain 440 milliards d'euros de titres d'État, dont la moitié d'ici à avril - Les règles de fonctionnement du Fonds européen de stabilité financière (FESF), le fonds de secours de la zone euro, sont prêtes à être soumises à l'approbation des ministres des Finances de la zone qui se réunissent mardi, indiquent des documents obtenus par Reuters dimanche. - La croissance économique chinoise devrait ralentir à 8,5% en 2012 en raison d'une demande extérieure moins importante, mais ce rythme d'expansion ralenti reste "acceptable", estime un économiste gouvernemental cité vendredi par l'agence Chine nouvelle. - Les autorités britanniques évoquent désormais ouvertement des "plans" pour faire face à un démantèlement de la zone euro, demandant aux banques de s'organiser en conséquence, mais les mesures envisagées restent à ce stade particulièrement floues.   Tendance macro - L'Organisation mondiale du commerce (OMC) a révisé à la baisse lundi ses prévisions de croissance du commerce mondial pour 2011, en raison de l'aggravation de la situation économique mondiale, constatée ces derniers mois, selon le rapport annuel de cette organisation publié lundi. "A la lumière de la détérioration de la situation économique, les prévisions de croissance des exportations mondiales pour 2011 sont révisées à 5,8%, au lieu de 6,5%, estimés précédemment", indique le rapport de l'OMC, qui porte sur la période mi-octobre 2010/mi-octobre 2011. - l'Organisation pour la coopération et le développement économiques a réduit ses prévisions de croissance 2012 pour la zone euro à 0,3% contre 2,0% en mai et à 1,8% contre 3,1% pour les Etats-Unis. Pour l'ensemble des pays du G20,l'OCDE prévoit désormais une croissance de 3,8% en 2012 et 4,6% en 2013, mais celle-ci sera tirée vers le haut par les marchés émergents et notamment la Chine (+8,6% en 2012 et +9,5% en 2013). - Pour la première fois depuis la crise de 2008-2009, les "indicateurs composites avancés de l’OCDE" pour la zone euro, et notamment de la France, mais aussi du Royaume-Uni et de la Chine, signalent "fortement un ralentissement de l'activité économique sous sa tendance de long terme". Les inversions de tendance de l'indice précèdent généralement de 6 mois environ les inversions de l'activité économique, selon l'organisation qui réunit les pays les plus riches de la planète. - Le ralentissement économique mondiale est acté (OCDE, FMI et BQ Mondiale, Fitch, Standart & Poor’s, Goldman Sachs,…). Selon les standards du FMI, une croissance mondiale autour des 3% est le signe d’une récession mondiale. Les économistes de Citi abaisse ses prévisions de croissance mondiale en 2012, de 3,8% à 2,9% et s'attend à une récession dans la zone euro. Les pays développés, US et Z€, ne devraient pas dépasser 1.6% de croissance économique en 2011. - L'économie française est entrée en récession en octobre, selon l'indice PMI publié lundi par le cabinet Markit, qui est tombé à son plus bas en 29 mois, à 46,8 points contre 50,2 points en septembre. - La croissance s'est interrompue dans l'Union européenne, qui pourrait traverser une nouvelle récession, selon les prévisions d'automne de la Commission européenne pour 2011-2013, publiés jeudi. Dans le détail, la Commission prévoit une croissance de 0,6% dans l'Union en 2012 et une expansion limitée à 0,5% en zone euro. L'année suivante, la progression du PIB de l'Union devrait ressortir à 1,5% et à 1,3% en zone euro. La croissance française est prévue à 0,6% en 2012 - l'hypothèse du gouvernement français est actuellement de 1% - après 1,6% cette année, et à 1,4% en 2013. Pour l'Allemagne, ces prévisions ressortent respectivement à 0,8% pour 2012 après 2,9% pour 2011, et à 1,5% pour 2013.   Dossiers latents : - le 29 et 30 Novembre prochain, se réuniront à nouveau l’Eurogroup et le conseil Ecofin. Les sujets abordés le 07 novembre, lors du dernier Eurogroup, avaient été mis en suspens, les décisions étant reportées. Ces dernières seront attendues, notamment sur la situation politique et budgétaire de la Grèce, le cas Italien et la réforme du FESF. - La zone euro est à l'aube d'une redéfinition radicale autour d'un noyau fédéral constitué de pays désireux d'intégrer leurs politiques fiscales et économiques, quitte à laisser les récalcitrants au bord du chemin. C’est le sujet principal qui sera abordé lors du prochain Conseil Européen du 09 décembre. Selon des responsables européens, l'idée d'une réforme des traités sera discutée, avant qu'une conférence intergouvernementale soit éventuellement convoquée début 2012 pour réformer les traités.